真野辉彦先生是日本东京银行的研究部主任和行长顾问，也是日本众多经济和金融研究组织的会员，日本资深的金融问题专家。提交给《中、美、日国际经济合作三边论坛》第三次会议的这篇论文，原文题目是《日元在亚洲金融资本市场和在全球的作用》，笔者摘译该文供同行参考。真野先生在这篇论文中细致深入地分析了东南亚国家发生货币危机的原因，国际货币制度存在的问题和日美经济发展的趋势。虽然有些观点完全站在日本的立场，但是他对现实问题的深入认识和正统的立论基础对于中国的学者和政府决策部门掌握国际货币金融形势的变化和正确估计国内的宏观经济形势仍有很大的借鉴意义。
一、东南亚货币危机
东南亚各国处在经济发展的不同阶段，新加坡是 NIES的一部分，越南和老挝最近刚刚加入东盟，柬埔寨正在申请加入，同一地区还有中国、香港和台湾地区及韩国，通货扰乱对每一个国家都是一堆很不相同的问题。但是大部分这些国家都根据对外贸易的货币构成来制定一揽子货币，作为本国货币汇率的基准。
泰铢危机的直接原因是泰国出口的下降和金融制度的不稳定，但是根本的原因是没有能够及时采取适当的对策以适应海外经济环境向着强力竞争时代的变化，又对较高发展阶段所需要的国民经济重组变化反应迟钝。最明显的例子是，尽管国内外经济形势发生了迅速的变化，泰政府仍然以过去的成就来高估现实，继续实行不变的一揽子货币的固定汇率制度。实行这种货币制度对于泰国和其他的国家并不一定就错，如果由贸易伙伴国家的权数所构成的货币揽子能够充分适应本国的经济现状，这种货币制度就有利于充分减少汇率的波动，但关键是一揽子货币的汇率制定要在一个适当的水平，并且能够根据经济环境的变化而及时调整。
泰国的主要出口国是美国18%、日本17%、新加坡12%，泰国一揽子货币的构成没有公布过，但是可以估计，其中美元的比重达到了 80%~85%，因此贸易构成和一揽子货币构成之间存在很大的缺口，尽管是一揽子货币汇率，泰铢事实上更接近于同美元固定联系的汇率货币，问题就从这儿产生了。
要使主要同美元相联系的汇率发挥作用，泰美之间的竞争性余额（即贸易差额-译者）和通胀率，以及其他的相关因素必须能够有效平衡，只要这个条件不满足，联系汇率就必须调整。但是东南亚的每个国家都没有做出这种适应性的调整，要不就是调整得太迟，结果名义汇率和真实汇率生成了很大的缺口，导致本币的严重高估。本币高估的结果是国际贸易的竞争力削弱，经常项目的收入因此下降。
在本币高估的条件下，因为资本项目的外汇流入，一揽子货币的联系汇率仍然能够维持，但是一个国家的对外借款能力是有限的，这同普通家庭能够做的完全一样。尽管对外借款暂时弥补了经常项目的差额，但是债务累积起来了，借款限度必须经常考虑偿债能力。泰国私人公司的对外借款1992年末是243亿美元，1996年9月达到了604亿美元，这很可能是泰政府和私人机构过度相信已往经济高速发展的结果。各种各样的投资项目都假定有永远不断的海外资金流入，一个典型的例子是房地产投资过度导致了当前很高的商品房空置率，这是一个计划和现实存在严重缺口的明显指标。
当私人部门也在一揽子固定汇率的条件下对外借款时，情况就恶化了。为把两种存在根本性缺口的货币固定联系在一起，弱币国家的利率就必须保持较高的水平，产生的结果是私人公司和金融机构因为选择较低的成本而大量借入和使用美元。估计当时大部分出售的美元都没有汇率风险的对冲安排，所以如果对固定汇率实行贬值，卖出的美元头寸就会给公司造成巨额的货币损失，也使重建宏观经济和重组私人公司变得更加困难，很可能这就是政府迟迟不愿调整汇率的原因。
同美元的固定联系也使一个国家丧失决定利率政策的独立性，除了追随美国的货币金融政策以外别无选择。这也影响到中国，成为货币扰乱波及香港的一个重要原因。我们还记得，在爬行钉住的汇率制下，因为缺少比索汇率的适时调整，短期游资的转移曾经导致了墨西哥的金融危机，现在，和亚洲货币扰乱相同的这种因素已经又导致了一些南美国家的货币投机。
除了这些经济因素以外，这个地区的政府延迟汇率调整的另一个原因是政治因素。当日元升值由布雷顿森林体制下的360日元兑一美元转变成史密斯协议下的308日元时，日本的公司产生了极度的焦躁。最近的情况是货币贬值，在经济上有利于公司恢复国际竞争力，但是政府仍然不愿意承认它过去政策的错误。
二、国际货币制度存在的问题
除了内部的原因以外，还有三个外部的原因，加速同美元联系的货币发生危机。比较战后日本和当前其他亚洲国家的情况，可以证明这些因素的影响。首先是美元性质的变化，美元仍旧是国际贸易中占最大份额的货币，但是发行这种关键货币的美国变成了净债务国。二次大战后，美元成了国际通行的价值标准，得力于美国绝对优势的经济实力，一盎司黄金固定兑35 美元，各国政府则可以调整货币余额来保持本币同美元的固定汇率。这一固定汇率的货币制度对日本战后的经济恢复发挥了重要的作用，使得资源贫困的日本获取外部资金有了一个稳定的制度。另一方面，美元的黄金可兑性也保证了美国经济的基本秩序。由于美国经济的良好运行，日本能够运用它的经常账户余额作为经济表现的尺度，当经常账户出现赤字时，日本就采取紧缩财政金融的政策；反之，出现盈余时，就选择刺激经济增长的政策。
但是，随着日本和欧洲国家的经济恢复，美国的地位发生了变化。在1971 年8 月的尼克松冲击下，美国因为累积的巨大对外债务而取消了美元的黄金可兑性，转而实行浮动汇率。使得美元在当时的性质完全等同于日元和马克。
然而，美元仍然是至今最有实力的通货，原因是美国在冷战期间的政治领导地位和军事实力，缺少可以替代美元的国际货币，美元市场的规模优势，以及使用美元的历史惯性。这使美国可以实行比较宽松的经济政策，并在1987年转变成净债务国。当前国际汇率制度不稳定的主要原因是最大债务国的货币仍然被用作主要的国际结算工具，这也是东南亚货币危机的主要原因。1995年，日元达到了一美元兑80日元的水平，同当前的情况相反，我个人认为这是廉价美元政策的组合影响，原因是贸易盈余导致的日元强势和美国在墨西哥危机中的深度卷入。
美国积累的净债务今年末估计达到1万亿美元，美国经济的巨大规模仍然能够继续支持它的巨大债务，但是应该注意，正像墨西哥和亚洲国家一样，美国也有结构问题。国内储蓄不足，以国际借贷来弥补，总债务还在不断增长。
第二个加速货币紊乱的外部因素是资本转移造成的美元升值和日元贬值。汇率的最终位置是要反映一些基本因素的比较情况，这些因素包括一个国家的经济增长率、失业率、通胀率和对外经常账户的余额等。然而汇率又经常因为利率水平的差异引起资本项目变化而发生短期的波动。当前的美国经济形势向好，为了利用非居民的资本来弥补国内储蓄的不足，美国的利率就必须高于通胀率。因此，美国的真实利率很高，高利率鼓励资本输入，引起美元升值和日元贬值，尽管日本的经常账户存在很大的盈余。在这种情况下，东南亚国家钉住在以美元为主的一揽子汇率上，必然导致本币对美元、日元和欧洲货币的高估。
第三个因素是发展中国家的竞争。日本能够集中精力追赶美国，是在日本收入水平超过韩国、台湾地区以及其他南亚地区之后。泰国和马来西亚的年人均收入大约是3000美元，在这个收入水平，这些国家要生存，就必须对付包括中国在内的周边亚洲国家日益激烈的市场竞争。尽管收入水平与发达国家相比还是很低，留下了很大的改进余地，但是他们还面对着更低收入水平国家的竞争，在这一点上，人口庞大的中国和印度具有特殊的意义。
劳动力是一种生产要素，但是涉及到人，就不同于其他生产要素。劳动力的跨境流动即使在今天的国际化时代仍有很大的限制。为了克服这个问题，其他相对容易流动的生产要素，例如，资本和技术，就需要跨境流动和每个地点的劳动力及土地相结合。但是这种流动会导致国际经济的自由化同国内经济的不协调，特别是产生失业问题。美国和欧洲在今年最高级会议上的不一致也是源于这个问题。不必说，资本运动的原则是追求投资回报，直接投资比较不容易撤出，而资金和证券的流动却可能突然中断，资本输入的国家应该充分认识到这一点，准备好适当的对策措施。对策的方法应该同这个国家的发展阶段相一致，而不是与发达国家相同，因为每个国家有其独特的历史、传统文化和国家利益。最近的货币扰乱使人感到资本账户涉及的风险还要超过经常账户，亚洲国家需要计划一下他们在资本项下的自由化进程，以便同各国的发展阶段和能力相一致。
三、日本的地位和日元的影响
战后时期，美国从欧洲和日本大量进口商品，但是当美国出现经常账户赤字之后，就很难再期待美国继续大量进口了，现在是应该由日本来发挥这一作用。日本是最大的净债权国，尽管盈余的数量小了一点，但日本是目前惟一能够吸收周边国家大量出口的国家。日本积累的经常账户盈余同美国积累的经常账户赤字相当，但是二者并不有利于日美双方。日本社会的老龄化趋势正在发展，需要在储蓄充足的时候及时改进基础设施来保证舒适的生活方式，因此，日本的紧迫任务是有效利用他的储蓄于国内的事业。另一方面，债务负担很重的美国经济是不稳定的，股票市场对日本总理在哥伦比亚大学的讲话做出敏感反应对此就是一个充分的证明。
日本经济和日元的作用可以概括三点。首先，日本可以和国际货币基金组织合作对平息当前亚洲的货币危机做出资金方面的贡献。地区中央银行的合作为阻止危机恶化已经有了一个好的开端。目前的财政支持用的还都是美元，有必要使合作方式更加多样化，加入日元或者其他的亚洲货币。其次，也是更加重要的是，需要日本扩大进口，特别是吸收其他亚洲国家的出口。这将保护出口国经济的有效增长，日本则同战后的美国一样，进口较便宜的商品来增加国内的购买力，日本居民因为老龄化增加收入的能力已经有限。最近因为日元升值的影响，日本进口增长已经超过了出口，产品进口率也超过了60%。另一个办法来自较高增长率的收入效应，引导日本储蓄投资于国内的项目，特别是发展基础设施。这不一定就扩大公共开支，而是充分利用私人部门的活力，包括海外企业的进入和提高资本效率。最后，日元的进一步国际化不可避免，使用日元可以享受世界上最低的利息成本，排除日元债务的汇率风险，日本也能因此而避免汇率剧烈波动的风险。欧洲实行统一货币可以缩小同美元的汇率波动，澳大利亚已经实行了美元、日元和欧洲货币的平衡外汇储备。
我的主张并不是亚洲国家的货币都同日元挂钩，只是认为需要充分考虑贸易和投资的数量来确定日元在各国一揽子货币中的权数，也不排除美元，而是替代美国累积的对外债务来减少美元的不稳定。美国的总债务已经接近5万亿美元，一旦流出，会造成巨大的灾难，引起世界经济的衰退，我的意见是防止这种情况的发生。当然，使用多种国际货币也有弱点，历史上的双金本位制就是这样。但是当今全球经济的现状又很难产生一种强有力的领先货币，而提供这种货币的国家又必须具备充分的偏好集中的力量来支持使用这种货币的国家中存在的偏好离散的力量。二战以来，美国经济在全球经济中的比重随着日本、欧洲和发展中国家的经济增长，正在一年年地下降。1955年，美国经济的比重是48.4%，到1990年只有27.3%了，2010年还将下降到23.6%。在这个长期的经济背景下，不可能期待使用任何一种单一的世界货币，因此尽可能降低货币的不稳定就成了当今世界的重要任务。
在这个意义上，日本对世界经济的最好贡献就是扩大他的职能，作为一种缓冲，吸收其他亚洲国家的出口，同时增加日元在国际贸易中的使用率，当前的东南亚货币危机也是一个扩展日元国际化使用的机会。日本进一步扩大进口必须同时实行经济改革，特别是金融和资本市场的改革，以便利日元的使用。当界政府宣布的改革目标与此完全一致。该项改革计划包括了直到2001年的很多实质性的改革措施，不仅有证券业，也有银行和保险业。进一步完成日元的自由化，有关的法律已经制定并将在1998年的4 月1 日生效。自由化将推动日本的多方面改革，向海外开放国内市场，允许根据市场原则的充分竞争。现在已经可以看到一些外国机构和有关人员正在重返日本市场。
最后，有必要再次强调，经常账户赤字虽然能够利用对外负债来暂时弥补，但是无论如何总是债务，需要有偿还能力，即使在国际化和地区化的时代，每一个国家也必须为他自己的经济问题负责，用适合他自己的方式来解决这些问题。
