17.三振出局。吴长江醒悟后的斗争，虽没公开但是已经很激烈了。吴长江既在二级市场吸筹来增强股东地位，借此努力重新控盘董事会，又开始在家乡重庆加大投资，甚至将雷士总部搬往重庆，借此加强自己在雷士的控制力。但令人震惊的结果是，2012年5月，吴长江出局了，董事长换上了赛富的阎焱，CEO换成了施耐德的张开鹏。在国美的宫斗剧中出现的一幕似乎又再现了。这应该不是吴长江最初希望看到的局面。
18.恨的根源。都说上市是企业的成年礼。这里的意思也许含有企业从此要像一个成年人，不管在何种诱惑和压力下，都要遵守社会的规范，承担起对各关联利益方的责任，而不能像以前没上市时那样，由着性子来，自己说了算，想怎么玩就怎么玩。阎焱认为企业是所有股东的，吴长江认为企业必须我说了算，不同的认识和相同的固执，导致了“你向左走，我向右走”的尴尬局面。
19.私募浆糊。若以IPO为中间点，中国的私募股权投资（广义）主要集中在上市前阶段（Pre-IPO），西方发达国家的私募股权投资，包括风险投资（VC）和杠杆收购（LBO），则恰好分布到离IPO较远的两端。这主要是经济发展的阶段不同造成的，中国企业是青春期的困惑，西方企业是老病缠身的烦恼。中国企业大都是创始人兼大股东，当家并当仁不让；西方企业则股权分散，代理问题导致效率低下。连西方的并购大佬凯雷、KKR等在中国都改头换面做成长期的投资了，阎焱于理不一定错，但令他无奈的是，不知道大叔（投资人）要等多久，才能等到中国萝莉（企业家）心智成熟，能一起玩大人的游戏？
20.鸡同鸭讲。阎焱代表的是西方的观念，企业是股东的，做事要规范，要遵守规矩；吴长江代表的是中国的企业观念，讲个人信义，常突破规则束缚，认为企业是自己辛辛苦苦养大的孩子，认为西方那套水土不服，太脱离中国的实际情况。这两种信仰，在两个不平行的时空里隔空较量。想到深处是拧巴。融资上市拿人钱，代价该付要付点，没人有义务提供免费的午餐啊。上市后，阎焱在“请君上咒，从此西天取经，勿再留恋凡尘”这件事情上肯定苦口婆心过，但是斯人终究不上套，这事也是伤不起啊。
21.罗生门。在吴长江出局后，两方各祭法宝，各种热闹，阎焱提出“回归三条件”，主要意思仍然是要上套、要上道，但吴长江说我清白干净，根本没胡闹。然后吴长江就联合经销商、供货商乃至员工，大闹董事会、停产大罢工、撺掇高层离职、扬言另立山头，在经历最初的慌乱后，阎焱方稳住了阵脚，开始防守反击。吴长江连指阎焱内幕交易、关联交易乃至索要期权，阎焱的解释勉强过关，在注重声誉清白的私募界，对关联交易和索要期权问题，也有各种不同的声音。对错与是非，就像各种流言在天上飞。
22.能否回天。在董事会、企业经营团队和经销商三个层面，吴长江长期优势并不非常明显，董事会在2012年6月19日的重新选举，继续延续了此前赛富和施耐德联合优势的局面；而企业经营层面，就看施耐德们和吴长江各自能争取到多少的中高层管理者了；在经销商层面，如果经销商拥戴吴长江，另立山头，除了威望入股，吴长江能拿出多少资本，统领各路诸侯？是继续做汉武大帝，还是被各路诸侯挟持，成为忍辱负重的汉献帝，在夹缝里寻找重振雄风的机会？跟诸侯闹革命有没有那么美好？还是乖乖回来上套？Tobeortoback，这也是个问题。
23.各有所失。所谓“神仙打架，凡人遭殃”，在这场多回合的宫斗戏里，最受伤的还是那些中小股东、供应商、经销商、员工等相关利益方。尽管吴长江如愿以偿地重新执掌大权，但大家也看到了他玩的各种无底线超限战，眼看着雷士销售额、利润和股价往下掉。而阎焱强硬地对待创始人，可能会令其他创业企业家的心里蒙上阴影，担心自己也有和吴长江一样被投资人踢出局的一天。这种“创一代”的恐惧将会影响创业方和投资方的合作默契。总之，多种原因凑到一起导致“雷士变局”一案的发生，相关各方都该提高认识，引以为戒。
24.渔翁得利。两虎相争的结果，却往往给了坐山观虎斗的旁观者以机会，稳健发展的苏宁就在国美内斗的时候，闷声做自己的生意，终于反超国美，成为业内老大。吴长江回归基本已经尘埃落定，但雷士能否快速解决内部矛盾，目前还说不准。缺钱曾是吴长江的宿命，但是吴长江靠输血并购，激进有余；吴长江对董事会控制不吸取教训，疏忽大意，在有弱点的时候连走错棋，终导致大权旁落。
附文
赛富阎焱投资雷士照明的五大隐秘
苏龙飞（《新财富》记者）
背景说明
1.下面披露的细节，是《雷士照明：股权连环局》中所未披露的。
2.这些细节信息是吴长江2012年8月16日接受笔者的采访时披露给笔者，之后笔者就相关事实细节采访了阎焱、毛区健丽、黄少康等当事人，并进行了逐一核实。
3.笔者公布这些细节，只想作为风险投资的案例，就项目投资的操作细节进行探讨，帮助创业者未来与投资人打交道时多一份经验、少一些损失。
隐秘一：阎焱在关联公司的持股是白拿的？
2006年，赛富入股之前，吴长江在雷士照明之外，与经销商合股设立了两家公司“恩林电器”、“圣地爱司”。吴长江是从雷士照明拿了一笔钱作为出资额，但企业工商登记的持股人是吴长江个人。2006年8月，赛富2200万元入股之时，要求在那两家关联公司也必须享有相应比例的股份。最终的结果是，吴长江出让了“恩林电器”、“圣地爱司”数额不等（大约16%~19%）的股权，由赛富内部员工赵延超接手。
吴长江的说法：
“他进来之前，我在外面已经有两个关联企业了，我用的是雷士的钱，以我个人名义投资的。因为当时雷士是我个人的，雷士的钱就等于是我的钱嘛。那两家公司的股份他当时也强制要，说这是公司投资的，（投资关联公司的钱是）应欠公司的款，跟我争这些。后来有人才告诉我，那两家公司其实可以撇掉的（不用给股份给他的）。当时我不懂，我也不想跟他们搞得太僵，刚刚进来，还是团结为好，我就把我在关联公司的股份按比例让给他们了。
“8月1号嘛，这个事情曝光了嘛，他就认为是我说的，是我把这个事情捅出去的。这个钱，我敢说基本上是他们自己装口袋了，绝对没有进LP（有限合伙人）的口袋里。电工（注：指恩林电器作价3.8亿元卖给施耐德的资产），他已经套了几千万走了。LP知不知道这个事情？”
向阎焱的核实：
阎焱：因为三家企业当时都是吴长江个人持有的，我们当时是打包估值的，这2200万美元，我们在雷士照明要占多少股份、在恩林电器要占多少股份，在圣地爱司要占多少股份，当时签署的是一篮子协议。
《新财富》：这2200万美元的资金是仅仅打到了雷士照明账上，还是分别按比例打到了三家公司账户上？
阎焱：2200万美元的资金是打到了雷士照明的账上，因为三家企业都是吴长江的，钱到雷士照明账上，吴长江（把这些钱）在内部怎么分我就不知道了。
《新财富》：现在在两家关联公司的持股，是GP（普通合伙人）持有还是个人持有？
阎焱：GP持有。
《新财富》：这两家关联公司的收益，要跟LP分成么？
阎焱：要。
《新财富》：分成比例是多少？
阎焱：五五分成。
《新财富》：那这个的分成比例就跟基金的收益分成比例不一致了啊（注：一般VC基金的收益，GP得20%，LP得80%）。
阎焱：哦，不对不对，我记错了，我记成期权的分成比例了。关联公司的收益，还是按照基金的收益分成比例。
《新财富》：如果按照基金的收益来分配的话，为什么关联公司不干脆也由基金来持股呢？而要GP个人来持股呢？
阎焱：基金是外资的，如果基金持股的话，就要做成中外合资企业，处理很麻烦，所以就以中国公民的身份来持有了。
技术讨论：
1．赛富阎焱索要求关联公司股份的理由充足否？
2．吴长江是否能够拒绝赛富阎焱的要求？
3．如果吴长江真不想给股份，应该如何做？
4．这种关联公司的持股安排，收益真如阎焱所说是按照基金的利益分配规则分配？
专业分析：
还原事情的过程，应该是赛富基金投资雷士照明时，在尽职调查的过程中，发现吴长江用雷士照明的钱以个人名义在外面设立了公司，然后创、投双方就此事的处理产生了争议。
双方的分歧在于，吴长江将另外两家企业视作独立的公司，可以不用给股份；而赛富阎焱将这两家公司视作雷士照明的控股子公司，因而投资额理当要在另两家公司占有股份，于是就要求自己对雷士照明的投资也视同投资了关联公司，并占有相应股份。
吴长江设立这两家关联公司的行为，实质上是从雷士照明借了钱，然后以个人身份在外面设立了新公司，在会计处理上也是体现为股东借了公司一笔钱。从法律角度而言，涉及股东抽逃资金，只是当时吴长江是雷士照明的唯一股东，从企业拿钱未侵害其他人的利益。
投资人发现这种情况之后，从法律意义而言，合理的处理方法应该是怎样的呢？
第一种方法：按照吴长江个人欠雷士照明的钱来处理，吴长江将欠款还给雷士照明，并且计算该等金额的相应利息。
第二种方法：吴长江将其持有的新公司的股权（即出资额），用来抵债还给雷士照明，这样那两家关联公司变成雷士照明的子公司。
吴长江主张按照第一种方法来处理，赛富阎焱不同意，但赛富阎焱也没有按照第二种方法来处理，而是按照一种不合常理的方法来处理：三家公司在法律上继续保持相互独立，但在本质上视同那两家关联公司是雷士照明的子公司，因而，赛富基金2200万美元投资额在雷士照明占有多少股份，就必须在那两家关联公司折算相应的股份，由吴长江在关联公司的持股中拿出相应比例补偿给赛富。然而，吴长江在关联公司出让出来的股份，不是由赛富基金接盘，而是由身为基金管理人的GP接盘，GP又找一个内部员工来代持。
为什么赛富阎焱要采取这种复杂的处理方式？按照阎焱的说法，基金是外资的，基金持股的话那两家关联公司就要改制成中外合资企业，处理起来很麻烦，所以就以中国公民的身份代持。
阎焱这个说法同样很奇怪，如果怕麻烦的话，为什么不直接按照第二种方法来处理呢？恢复成雷士照明控股那两家关联公司，赛富基金直接在控股母公司层面持股，一切简单明了，也完全避免了关联公司改制成中外合资公司的繁琐。
如果如阎焱所说，GP只是代持，收益依然要按照基金的规则分配给LP，那就更应该按照第二种方式来处理，将关联公司合并到一个控股体系中去。如今，不由基金直接持股，而要GP持股，更为合理的解释便是，便于GP的私下利益输送。GP私下控制的公司，完全可以向LP隐瞒，收益也可以全归GP所有。
以上是从法律处理的角度来说，下面再从风险投资的估值角度来说说。
从公开的层面说，赛富基金2200万美元是针对雷士照明的投资，估值也是基于雷士照明的估值进行。
如果吴长江事先对企业进行分红（当时他是唯一的股东，分红的钱也全归他），再用分红的钱抵消从公司借的款，这样就完全能够结清跟雷士照明的债权债务关系，而且这个过程无需走现金，这只是一个会计处理的过程。
这样做是否会影响到投资估值？按道理，分红分走了，企业净利润就少了，那么企业估值就要相应下降。
但赛富基金对雷士照明的估值，是基于未来预期利润进行的，而不是基于历史净利润进行的。据吴长江所说，赛富投资雷士时设立了2006年1200万美元的业绩对赌，当年他完全实现了业绩目标。换句话说，只要未来的利润指标达到了，就满足了投资人的投资额对应的估值条件，那么赛富基金就完全没有理由去索要吴长江在关联公司的股份，除非赛富额外掏钱。
从这个意义而言，赛富阎焱在雷士照明关联公司的股份是白要的。
